시장 조작: 일부 블록체인에서 의심되는 위장 거래가 최대 25억 7천만 달러 규모의 거래량을 차지한 것으로 추정됨

The 체이널리시스 2025년 ‘ 가상자산 ’ 범죄 보고서

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[2025년 2월 13일 업데이트]: 이 분석에 포함된 일부 수치는 오류를 수정하기 위해 조정되었습니다.

작년 보고서에서 우리는 온체인 데이터를 분석하여 가상자산 시장에서 의심스러운 거래 패턴을 탐지하는 새로운 방법론을 소개한 바 있습니다. 우리는 탈중앙화 금융(DeFi)에 초점을 맞췄는데, 이는 DeFi가 투명성을 갖추고 있을 뿐만 아니라 중앙화된 거래 플랫폼에서는 찾아보기 힘든 온체인 정보를 활용할 수 있기 때문입니다. 저희의 접근 방식은 의도가 아닌 행동 패턴을 추적하므로, 이 자체만으로는 시장 조작을 입증하기에 충분하지 않습니다. 그러나 오프체인 정보와 결합될 경우, 더 심층적인 분석 조사 을 위한 귀중한 출발점을 제공합니다. 이러한 기초적인 분석 인사이트 에 중점을 두는 이유 때문에, 저희는 피해자 손실액을 추정하지 않습니다. 이러한 계산에는 온체인 분석을 훨씬 뛰어넘는 상당한 양의 데이터가 필요하기 때문입니다.

이 장에서는 시장 조작의 두 가지 주요 형태인 ‘워시 트레이딩’과 ‘펌프 앤 덤프’ 사기에 초점을 맞춥니다. 워시 트레이딩은 동일한 자산을 반복적으로 매수하고 매도하여 거래량을 인위적으로 부풀려, 수요에 대한 오해를 불러일으키는 행위입니다. 펌프 앤 덤프 사기는 대개 조직적인 과대 광고를 통해 자산 가격을 부풀려 순진한 투자자들을 유인한 뒤, 내부자들이 가격이 최고점에 달했을 때 보유 자산을 매도함으로써, 이를 눈치채지 못한 투자자들에게 막대한 손실을 입히는 방식입니다.

이러한 의심스러운 패턴을 밝혀내는 당사의 방법론을 자세히 살펴보며, 암호화폐( 가상자산 ) 시장에서 시장 조작이 어떻게 나타나는지 더 명확히 파악할 수 있도록 하겠으니 계속 읽어보시기 바랍니다.

휴리스틱을 통해 잠재적인 ‘워시 트래싱’의 패턴을 식별할 수 있으며, 이러한 패턴은 특정 풀과 소수의 참여자 집단에 집중되어 있는 것으로 나타납니다.

관할권마다 워시 트레이딩에 대한 법적 정의에는 미묘한 차이가 있지만, 일반적으로 워시 트레이딩은 실질적 이익, 소유권 또는 시장 포지션에 어떠한 변화도 없이 자산을 거의 동시에 매수하고 매도하는 행위를 의미하는 것으로 이해됩니다.

현재 이더리움( 가상자산 )의 워시 트레이딩에 관한 학술 연구의 대부분은 중앙화 거래소(CEX)에 초점을 맞추고 있으며, 이곳에서 거래량을 부풀리는 동기로는 사용자 유치나 순위 상승 등이 꼽힌다. 중앙화 거래소(CEX)에서의 거래와 달리, 탈중앙화 거래소(DEX)에서 워시 트레이딩을 할 경우 가스 수수료가 발생하기 때문에 비용이 더 많이 들 수 있지만, 그럼에도 불구하고 이러한 활동은 여전히 존재한다.

전 세계 금융 규제 당국은 전통적인 시장에서 위장 매매를 식별하는 데 어려움을 겪고 있는데, 이는 담합 전략이 다양하고 담합 거래가 정상적인 거래 활동 속에 위장될 수 있기 때문이다. 이러한 어려움은 분산형 자율 조직( 가상자산 ) 분야에서는 종종 다른 형태로 나타나는데, 가명성, 탈중앙화 플랫폼의 사용, 포괄적인 규제 감독의 부재 등이 상황을 더욱 복잡하게 만들기 때문이다.

ERC-20 토큰 및 BEP-20 토큰과 같은 대체 가능한 토큰을 주로 대상으로 한 본 연구 과정에서, 워시 트레이딩을 식별하는 데 다음과 같은 어려움을 겪었습니다:

1. MEV(Maximal Extractable Value) 봇과 차익거래자들은 매우 짧은 시간 간격으로 동일한 토큰 쌍을 매수 및 매도한다는 점에서 워시 트레이딩과 유사한 특성을 보입니다. 그러나 이러한 활동은 일반적으로 거래량을 부풀리기 위한 것이 아니라, 차익거래 기회를 포착하기 위한 것입니다.
2. 우리가 조사한 대부분의 DEX는 대부분의 전통적인 금융 시장에서 흔히 볼 수 있는 주문장(order book) 기반이 아니라 AMM (자동 시장 조성자) 기반입니다. 주문장 기반 시장에서는 거래자들이 거래 당사자 중 한 쪽이 정한 가격으로 직접 상대방과 거래를 체결합니다. 반면 AMM 기반 시장에서는 거래자들이 유동성 공급자가 제공한 자산 풀을 상대로 알고리즘에 의해 결정된 가격으로 거래를 체결합니다. 거래의 매수·매도 양측을 모두 담당하는 단일 거래자가 없는 경우, 사전에 계획된 위장 매매 결과를 도출할 만한 활동을 식별하기가 더 어렵습니다. 또한, 거래자가 거래 호가에 대한 통제권을 갖지 못하기 때문에, 해당 가격이 AMM에 의해 알고리즘적으로 설정된 가격인지, 아니면 의도적으로 조작된 위장 매매의 결과인지 판단하기 어려울 수 있습니다.

어쨌든, 온체인 활동을 분석하여 잠재적인 워시 트레이딩 활동 패턴을 보이는 가상자산 주소를 식별할 수 있으며, 이에 대해 두 가지 관련 휴리스틱을 분석하여 설명해 보겠습니다.

위장 거래 휴리스틱 1: 거래 간 매수·매도 주문 일치

첫 번째 휴리스틱의 경우, MEV 봇 및 차익거래자의 활동을 포착하지 않으면서, 워시 트레이딩에 의해 유발될 가능성이 낮은 특정 대량 유동성 풀을 제외하는 방식으로 잠재적인 워시 트레이딩을 식별하기 위해 다음 기준을 적용했습니다. 우리는 다음 세 가지 기준을 모두 충족하는 활동을 찾아보았습니다:

1. 25블록 이내에 매수 거래 1건과 매도 거래 1건을 실행한 주소(일반적으로 25블록은 5분 이내에 생성됩니다).
2. 두 거래량의 차이는 미화 기준으로 1% 미만이며, 이는 해당 거래로 인해 의미 있는 이익이 발생하지 않았음을 시사합니다.
3. 조사 대상 기간 동안, 하나의 주소에서 기준 1과 2를 모두 충족하는 거래를 3건 이상 체결했습니다.

첫 번째 휴리스틱 분석에 따르면, 2024년 이더리움, BNB 스마트 체인(BNB), 베이스(Base)에서 발생한 세탁 거래 총량은 약 7억 400만 달러로 추정됩니다. 이를 좀 더 명확히 이해하기 위해 설명하자면, 이 휴리스틱 분석을 통해 확인된 세탁 거래 의심 거래량은 2024년 11월 전체 DEX 거래량의 0.035%를 차지했습니다.

아래 차트에서 3월, 4월, 6월에 거래량이 증가한 것은, 의심되는 워시 트레이딩이 매우 활발하게 이루어진 것으로 보이는 몇몇 DEX 풀 때문인 것으로 보입니다.

예를 들어, 4월에는 5개의 DEX 풀에서 총 7,800만 달러 상당의 의심스러운 위장 거래가 발생했다. 의심되는 위장 거래 거래량은 연중 변동을 보였지만, 이와 관련된 활동이 발생한 DEX 풀의 수는 비교적 일관되게 유지되어 월평균 약 1,000~1,800개 풀을 기록했으며, 이는 매월 활성 상태인 약 50만 개 풀의 0.2~0.3%에 해당하는 수치입니다. 이는 위장 거래가 특정 풀에 집중되어 있거나, 소수의 행위자들이 표적화된 방식으로 이를 주도하고 있을 가능성을 시사합니다.

이더리움, BNB, 베이스(Base) 전반에 걸쳐 ‘휴리스틱 1’ 기준에 부합하는 활동을 보인 고유 주소 총 23,436개를 확인했습니다. 조사 기간 동안 각 주소는 평균적으로 2개의 DEX 풀과 거래했으며, 총 거래량 30,033달러에 달하는 의심스러운 워시 트레이딩 129건을 실행했습니다. 그러나 아래 표에서 볼 수 있듯이, 4개 이상의 DEX 풀과 거래한 주소는 휴리스틱 1을 통해 식별된 전체 주소의 10%를 차지했습니다. 이 주소들은 2024년 의심되는 워시 트레이딩 총 거래량의 43%를 차지했습니다.

2024년에 한 주소에서 거의 동일한 금액의 매매 거래가 54,000건 이상 이루어졌는데, 이는 그 자체만으로도 매우 의심스러운 일이며, 이러한 잠재적 활동의 규모를 잘 보여줍니다.

워시 트레이딩 휴리스틱 2: 분산 기반 탐지

두 번째 휴리스틱에서는 토큰 다중 송신자( token multi-senders) 전반의 활동을 살펴보았습니다. 이 기능은 원래 서로 다른 토큰을 여러 주소로 동시에 이체할 수 있도록 하여 결제를 간소화하기 위해 개발되었습니다. 안타깝게도 많은 악의적인 행위자들이 이러한 서비스를 악용하여 자금을 수많은 주소로 분산시키고, 알고리즘을 통해 이를 관리함으로써 동일한 행위자가 토큰을 조작하고 있을 가능성을 은폐하려 시도하고 있습니다.

이러한 점을 고려하여, 두 개의 다중 발신자 애플리케이션에 의한 ETH 및 BNB 이체를 반영하고, 워시 트레이딩이 발생할 가능성이 낮은 주요 풀을 제외함으로써, 의심되는 워시 트레이딩을 식별하기 위해 다음과 같은 기준을 적용했습니다:

1. 5개 이상의 관리 대상 주소로 자금을 송금하는 컨트롤러 주소.
2. 토큰 멀티-센더를 통해 해당 컨트롤러 주소로부터 첫 번째 ETH 또는 BNB 입금을 받은 관리 대상 주소들.
3. 단일 유동성 풀 내에서 관리 대상 주소가 체결한 매수 및 매도 측의 총 미화 가치 차이는 5% 미만입니다.

휴리스틱 2에 따르면, 2024년 이더리움, BNB, 베이스(Base)의 합산 워시 트레이드 거래량은 약 18억 7천만 달러였던 것으로 추정됩니다. 2024년 11월, 추정된 워시 트레이드 거래량은 전체 DEX 거래량의 0.046%를 차지했습니다.

첫 번째 휴리스틱과 마찬가지로, 아래 차트에서 2024년 3월부터 2024년 4월 사이에 관찰된 급증 현상은 2024년 가장 두드러진 운영자들의 활동 시기와 일치합니다. 예를 들어, 4월에는 단 세 개의 컨트롤러 주소만으로도 의심되는 위장 거래량이 3억 1,800만 달러에 달했습니다.

2024년 1월, 한 개의 컨트롤러 주소가 약 1억 4,299만 달러 규모의 의심스러운 위장 거래량을 기록했습니다. 2024년 한 해 동안 월별 추정 위장 거래량은 큰 변동을 보였으나, 활성 컨트롤러 주소의 수는 비교적 안정적인 양상을 보였으며, 1월부터 6월 사이 꾸준한 상승 추세를 나타냈습니다.

이 주소들을 더 자세히 분석한 결과, 2024년에 컨트롤러 주소 하나당 평균 183개의 주소를 관리한 것으로 나타났습니다. 아래 표에서 볼 수 있듯이, 단일 컨트롤러 주소 하나로 수만 개의 주소를 관리할 수 있습니다.

2024년, 단일 컨트롤러 주소당 평균 의심되는 워시 트레이딩 거래량은 약 366만 달러였습니다. 아래 차트에서 볼 수 있듯이, 단일 주소가 통제하는 의심되는 워시 트레이딩의 최대 거래량은 수억 달러에 달할 수 있으며, 이는 이러한 부풀려진 활동의 잠재적 규모를 보여줍니다.

휴리스틱 1과 2는 서로 다른 잠재적 위장 거래 전술을 탐지하기 위해 서로 다른 방법론을 사용합니다. 휴리스틱 1(7억 4백만 달러)과 휴리스틱 2(18억 7천만 달러)의 합계를 더하면, 총 25억 7천만 달러 규모의 잠재적 위장 거래 활동을 확인하게 됩니다. 각 휴리스틱이 탐지한 금액 간에 중복이 있을 가능성이 있습니다. 즉, 일부 의심되는 워시 트레이딩 활동이 두 휴리스틱 모두에 의해 탐지되었을 수 있으므로, 이를 본 방법론에 대한 상한 추정치로 간주합니다.

워시 트레이딩 사례 연구: 거래량 부풀리기 봇, Volume.li

워시 트레이딩은 가상자산 의 시장 건전성 측면에서 주요 우려 사항으로 대두되며, 미국 규제 당국과 법 집행 기관의 주목을 받고 있습니다. 예를 들어, 2024년 10월 9일, 미국 증권거래위원회(SEC)는 ZM Quant, Gorbit, CLS Global, MyTrade 등 4개 시장 조성자를 인위적인 토큰 거래량을 조작한 혐의로 기소했습니다. 이후 미국 국세청(IRS)은 이 워시 트레이딩 사기에 영국과 포르투갈을 거점으로 국제적인 거래 체계를 운영하던 18명의 개인 및 법인이 연루되어 있다고 보고했다.

이 사건에서 시장 조성자들은 인위적인 토큰 거래량을 창출하는 트레이딩 봇을 운영함으로써 불법 거래를 저지른 혐의를 받고 있습니다. 일반적으로 이러한 목적으로 봇을 구축하고 운영하는 전략은 중앙화 거래소(CEX)와 탈중앙화 거래소(DEX) 모두에서 일반적인 거래와 구별하기 어렵습니다.

이러한 과정이 일반적으로 어떻게 진행되는지 심층적으로 살펴보기 위해, DEX에서 가짜 거래량을 생성하고자 하는 고객들에게 트레이딩 봇을 제공하는 ‘Volume.li’라는 부스팅 봇 서비스를 분석해 보았다. 비록 위 사건에서 SEC로부터 기소된 이들은 이 서비스를 이용하지는 않았지만, 이 사례는 워시 트레이더들이 유사한 활동을 수행하기 위해 이러한 도구를 어떻게 활용할 수 있는지를 보여준다. Volume.li 웹사이트에 따르면, 이 서비스는 현재까지 총 2억 5,750만 달러의 거래량을 창출했다.

고객은 24시간 이내에 50달러에서 10만 달러에 이르는 다양한 거래량 규모의 봇을 구매할 수 있습니다. Volume.li 사이트에 따르면, 24시간 내에 10만 달러의 거래량을 발생시키는 봇의 비용은 0.212 ETH입니다. 고객이 이 수수료를 지불하면, 봇은 토큰을 100회 연속으로 빠르게 매수 및 매도합니다.

아래 예시에서, 구매한 트레이딩 봇이 유니스왑(Uniswap)에서 SoylanaManletCaptainZ 토큰(ANSEM)과 wETH를 페어로 한 가짜 거래를 생성했습니다.

우리는 이 트레이딩 봇이 특정 함수(0x5f437312)를 사용하여 거래를 시작한다는 사실을 발견했습니다. 일반적으로 유니스왑(Uniswap)에서의 스왑은 라우터 계약이 트랜잭션을 수신할 때 시작되는데, 이는 해당 계약이 수신자임을 의미합니다. 그러나 이러한 유형의 거래에서는, Volume.li가 관리하는 것으로 추정되는 몇몇 주소가 자신이 관리하는 스마트 계약으로 트랜잭션을 전송하여 0x5f437312 함수를 호출합니다. 이 스마트 계약들은 중개자 역할을 수행하며, 이후 유니스왑에서 다수의 워시 트레이드 거래를 유발합니다.

Volume.li를 통해 거래량이 부풀려진 자산의 한 예로는 도널드 J. 챔프(Donald J. Chump) 토큰이 있으며, 2025년 1월 기준 이 토큰의 보유자는 6,939명이었습니다. 5일 만에 Volume.li의 봇은 5개의 서로 다른 주소를 사용하여 10,341쌍의 매수 및 매도 주문을 생성함으로써 총 39,723달러 상당의 가짜 거래량을 만들어 냈습니다. 7월 27일부터 7월 30일까지 토큰 발행사는 유동성을 확보하기 위해 Volume.li에 크게 의존했으며, 이는 유니스왑(Uniswap)에서 해당 토큰의 총 거래량 중 약 43%를 차지했습니다.

Volume.li의 사례에서 볼 수 있듯이, 비록 출발점이 오프체인이라 하더라도 관심 있는 플랫폼에 대한 오픈소스 연구 결과를 당사의 자체적인 경험적 규칙과 결합하면, 잠재적인 온체인 시장 조작에 대한 강력한 인사이트 를 도출할 수 있습니다.

2024년에 출시된 전체 토큰 중 3.59%가 펌프 앤 덤프 사기 수법과 연관될 수 있는 패턴을 보이고 있다

2024년에는 블록체인 생태계에서 200만 개 이상의 토큰이 출시되었으며, 이 중 약 87만 개(42.35%)가 DEX에 상장되었습니다.

작년, 우리는 ERC-20 표준을 활용하면 토큰을 쉽게 생성할 수 있기 때문에 신규 토큰의 대부분이 이더리움에서 개발되었다는 점을 지적한 바 있습니다. 이더리움은 여전히 DEX에서 활발하게 거래되는 토큰 수가 가장 많은 체인이지만, 많은 토큰 제작자들이 BNB나 Base와 같은 다른 체인을 활용하고 있는 것으로 나타났습니다. 아래 차트에서 볼 수 있듯이, 2024년의 대부분의 달 동안 이러한 체인에서 수십만 개의 토큰이 출시되었으며, 특히 7월에는 40만 개가 넘는 토큰이 출시되었습니다.

2024년에 출시된 토큰의 수가 어마어마함에도 불구하고, 지난 30일 동안 활발하게 거래된 토큰은 극히 일부(1.7%)에 불과합니다. 그렇다면 왜 이토록 많은 토큰이 휴면 상태로 보이는 것일까요? 한 가지 가능성은 많은 토큰이 출시 직후 관심 부족이나 시장 반응이 미미한 탓에 방치되었기 때문일 수 있습니다. 또한, 일부 토큰은 초기 열기를 악용한 뒤 사라지도록 고안된 의도적인 단기 사기 scheme, 즉 ‘펌프 앤 덤프(pump-and-dump)’나 ‘러그 풀(rug pull)’을 목적으로 사용되었을 가능성도 있습니다.

다음은 토큰을 이용한 ‘펌프 앤 덤프’ 사기가 어떻게 진행될 수 있는지에 대한 예시입니다:

1. 가상자산 에 참여하는 사람은 새로운 토큰을 발행하거나, 기존 토큰(대개 과거 거래량이 극히 적었던 토큰)의 공급량 중 상당 부분을 매입합니다.
2. 이 참여자는 소셜 미디어나 온라인 채팅방을 통해 해당 토큰을 과대 선전합니다.
3. 이러한 열풍은 다른 사용자들의 관심을 끌게 되며, 결과적으로 해당 토큰에 대한 매수 압력이 증가하게 된다.
4. 초기 참여자는 토큰의 거래량을 인위적으로 더욱 부풀리기 위해, 앞선 섹션에서 설명한 바와 같이 위장 거래에 가담할 수도 있습니다.
5. 이러한 방법이 성공하면 토큰의 가치가 상승합니다.
6. 토큰 가격이 목표 가격에 도달하면, 초기 참여자는 포지션을 청산하여 이익을 실현합니다.
7. 매도 압력으로 인해 토큰 가격이 급락하면서, 많은 피해자들이 손해를 떠안게 된다.
8. 참가자가 토큰 발행자이거나 유동성 풀의 주요 유동성 공급자 중 한 명인 경우, ‘러그 풀’을 통해 프로젝트를 완전히 포기하면서 더 많은 사용자의 자금을 챙겨 달아날 수도 있습니다. 다만, 경우에 따라 거버넌스 프로토콜이 이를 허용하지 않을 수도 있습니다.

온체인 분석을 통해 이러한 활동 중 상당수를 파악할 수 있으며, 저희는 잠재적인 펌프 앤 덤프 사기를 식별하기 위해 다음과 같은 기준을 적용했습니다. 다음 세 가지 기준을 모두 충족하는 활동을 찾아보았습니다:

1. 토큰 유동성 풀에 가치를 더한 후, 해당 풀 유동성의 최소 65%를 인출한 주소로, 인출된 유동성의 가치는 1,000달러 이상이다.
2. 해당 토큰의 유동성 풀은 더 이상 활성화되어 있지 않습니다.
3. 이 유동성 풀은 이전에 100건 이상의 거래가 이루어지며 주목을 받은 바 있다.

올해는 정확도를 높이기 위해 더 엄격한 기준을 적용하여 방법론을 몇 가지 변경했습니다. 첫째, 유동성 제거 기준을 작년 70%에서 65%로 완화하여 유동성 거래량이 더 큰 토큰을 포함시켰습니다. 또한, 유동성 가치가 300달러 이하인 토큰이라는 기준을 ‘완전히 비활성 상태인 유동성 풀’(지난 30일 동안 거래가 전혀 발생하지 않은 유동성 풀을 비활성 상태로 간주)로 대체했습니다. 마지막으로, DEX 참여자들이 해당 토큰의 최대 보유자와 온체인 연결이 없는 상태에서 토큰을 최소 5회 이상 구매해야 한다는 기존 기준을, 유동성 풀에서 100건 이상의 거래가 발생해야 한다는 기준으로 변경했습니다.

펌프 앤 덤프 사기 의혹이 제기된 DEX 풀 중 약 94%는 해당 DEX 풀을 생성한 주소에 의해 자금이 인출된 것으로 보입니다. 나머지 6%는 해당 풀이나 토큰 배포자로부터 자금을 지원받은 주소에 의해 자금이 인출된 것으로 보입니다. 일부 사례에서는 풀 배포자 주소와 자금을 인출한 주소가 동일한 출처로부터 자금을 지원받은 것으로 나타나, 사용자를 착취하기 위한 조직적인 시도가 있었을 가능성을 시사합니다.

DEX 풀이 출시된 후, 해당 토큰이 폐기되기까지는 보통 며칠에서 몇 달이 걸립니다. 아래 표에서 볼 수 있듯이, 평균 6~7일이 소요되었으며, 펌프 앤 덤프 사기 의심 사례 중 1%는 4~5개월 이상 지속되었습니다.

가상자산 시장 조작이 제기하는 과제 극복하기

시장이 급변하는 상황에 발맞추기 위해 노력하는 가상자산 업계 관계자들과 당국 모두에게 시장 조작은 여전히 중대한 우려 사항으로 남아 있습니다. 시장 조작의 복잡하고 역동적인 특성 위에, 가상자산의 가명성과 탈중앙화 같은 고유한 특징이 더해지면서 문제는 더욱 심각해지고 있습니다. 따라서 온체인 데이터와 분석의 힘을 최대한 활용하여 선제적 조작 행위의 탐지 및 예방을 가능하게 하는, 강력하고 조율된 접근 방식이 필수적입니다.

The 체이널리시스 2025년 ‘ 가상자산 ’ 범죄 보고서

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